电力行业“精研致思”系列深度报告:火电周期显 水电防御现

2018-03-13 10:33:12   来源:长江证券   我要评论

  报告要点

  火电周期显,水电防御现

  在我国,由于70%以上的用电为工业用电,经济的走势对于我国电力行业收入中“销量”一项的影响十分显著;而成本方面,我国目前仍以煤电为主,上游煤炭价格影响到电力行业的经营成本。因此在我国,电力行业整体来看是受到下游需求和上游煤价双周期博弈的行业,理应不具备防御性行业的基本要求——业绩不随经济周期波动而变化。然而在我国长期推行的鼓励清洁能源多发满发的政策支撑下,水电、风电、光伏等清洁能源发电优先级均高于火电,除了资源过剩、外送通道不足的地区以外,清洁能源都脱离了下游需求的掣肘。在政策的推动下,火电板块一力承担了电力行业的上下游周期性博弈,水电板块则凭借稳定的经营环境释放出投资防御性。

  火电受煤价影响,行情呈现周期性

  火电板块的业绩主要受煤价、利用小时和电价三大要素影响,其中电价变动并不频繁,而煤价和利用小时均表现出与我国经济和供需环境关联较高的周期性。在历史的周期博弈中,煤价变动幅度相对显著,火电的业绩主要呈现出煤价的“逆周期”趋势。在历史的行情表现上,火电的超额收益也与煤价的走势高度相关:在煤价下行火电行情较强,而在煤价上涨时行情略弱,火电的行情受煤价的影响,呈现出一定的周期性。

  水电防御性受到来水和发展前景的影响

  水电板块业绩在我国清洁能源政策的支撑下,业绩表现相对稳定,加之其良好的现金流及分红比例较高的特性,行情走势不受经济周期影响。我们提取了2006年以来6个市场行情下行的时间窗口进行分析,发现水电板块在历史上表现出明显的抗跌性能。然而虽然不受经济周期的影响,但是来水的丰枯、新电站的投产会一定程度上影响到水电的行情表现。2008年以来的市场下行时期,2008年、2010年和2012年受益于来水偏丰,水电均表现出相对于市场较高的超额收益,2011年则因为来水偏枯而导致超额收益不显。不过同样来水偏枯的2013年,由于众多大型水电机组集中投产,加强了水电的发展前景展望,冲淡了天气的影响因素,助力水电行情持续走强。

  投资建议

  当前煤价处于相对高位,未来若开启下行,将有望利好火电的业绩和行情表现。火电方面我们推荐关注煤价和电价方面业绩敏感性相对较高的华能国际和华电国际两大龙头。水电的发展在2017年持续受到政策的支撑,包括拟调降增值税和推进建设外送通道及龙头水库。

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